Dienstag, 25.06.2013
Pressekonferenz bei Solarworld

Foto: Solarworld

Restrukturierung: Der Fall Solarworld hält die Branche in Atem, weckt aber auch Hoffnungen.

Finanzierung
Restrukturierung

Restrukturierung: ESUG, Solarworld und die richtige Finanzstruktur

Im Gespräch mit Markt und Mittelstand erzählt Sanierungsexperte Guido Koch, weshalb im Markt für Mittelstandsanleihen neue Sanierungsfälle drohen, welche positiven Aspekte die geplante Restrukturierung von Solarworld hat und warum Unternehmen immer ein Ass im Ärmel behalten sollten.

MuM: Herr Koch, der Krimi um die Rettung des einstigen Börsenstars Solarworld beschäftigt die Restrukturierungsbranche. Wie zu lesen war, ist Schultze & Braun auf Seiten der Gläubiger tätig. Welche Lehren lassen sich aus dem Fall ziehen?
Koch: Bei Solarworld spielen zwei Punkte eine große Rolle, die typisch für aktuelle Restrukturierungsfälle sind: Eine finanzielle Schieflage und branchenspezifische Probleme. Das Unternehmen hat sich knapp eine Milliarde Euro am Kapitalmarkt besorgt. Dieser Schuldenberg schränkt die Bewegungsfähigkeit jetzt ein.

MuM: Ein Großteil der Schulden stammt aus zwei Anleiheemissionen. Auch der Markt für Mittelstandsanleihen boomt. Sehen Sie weitere Sanierungsfälle?
Koch: Ich würde das definitiv nicht ausschließen. Viele Unternehmen haben vom Fehlen alternativer zinstragender Anlagemöglichkeiten profitiert. Und auch wer heute auf den Markt geht, findet Anleger. Die Gefahr rührt daher, dass die Bonität des Emittenten oftmals nicht ausreichend geprüft wird. Im Nachhinein ist es dann immer wieder erstaunlich, wie Anleger derartige Investments trotz des hohen Ausfallrisikos eingehen konnten.

MuM: Welche Lösung ist im Fall Solarworld geplant?
Koch: Der Restrukturierungsplan besteht aus mehreren Bausteinen – ein maßgeblicher Teil ist der so genannter Debt-Equity-Swap: Wie auch der Ad-hoc-Mitteilung des Unternehmens zu entnehmen ist, wollen die Gläubiger etwa 55 Prozent ihrer Forderungen in neue Aktien umwandeln. Wenn die Beteiligten diesem Plan zustimmen, ist das ein Beleg dafür, dass der Debt-Equity-Swap für Gläubiger immer mehr zu einer realen Option wird. Das könnte künftige Anwendungen erleichtern.

Debt-Equity-Swap erleichtert Restrukturierung

Guido Koch von der Kanzlei Schultze & Braun

Guido Koch leitet bei Schultze & Braun die Einheit betriebswirtschaftliche Beratung. Der Restrukturierungsspezialist verfügt über langjährige Erfahrung als Sanierungs- und Insolvenzberater.

MuM: Was macht einen Debt-Equity-Swap für Gläubiger interessant?
Koch: Für die Gläubiger bedeutet der Debt-Equity-Swap, dass sie nach der Restrukturierung an einem Unternehmen beteiligt sind, das im Idealfall zukunftsfähig aufgestellt ist und positive Erträge erwirtschaftet. Attraktiv ist ein Debt-Equity-Swap für die Gläubiger aber wirklich nur dann, wenn das operative Geschäft des Schuldnerunternehmens sanierungsfähig ist.

MuM: Mit Centrotherm hat ein weiteres Unternehmen aus der Solarbranche das Instrument des Debt-Equity-Swap genutzt, um sich zu sanieren – im Gegensatz zu Solarworld im Rahmen eines Schutzschirmverfahrens. Inwieweit hat das neue Insolvenzrecht (ESUG), das zum 1. März 2012 in Kraft getreten ist, die Attraktivität des Debt-Equity-Swaps gesteigert?
Koch: Das ESUG stärkt die Position der Gläubiger beim Debt-Equity-Swap. Sie können ihre Forderungen in einem Insolvenzverfahren jetzt leichter in Gesellschaftsanteile umwandeln – auch dann, wenn die Altgesellschafter dem nicht zustimmen. Indem es die so genannte Differenzhaftung ausdrücklich ausschließt, hat das ESUG die Rechtssicherheit für den umwandelnden Gläubiger in einem Insolvenzverfahren zudem deutlich erhöht. Vorher trugen Gläubiger für den Fall einer später eintretenden Insolvenz des Unternehmens faktisch ein unkalkulierbares Risiko. Dieses wurde durch das ESUG beseitigt.

MuM: Aber für viele Gläubiger – vor allem Banken – ist eine direkte Beteiligung am Schuldnerunternehmen aus geschäfts- oder bilanzpolitischen Überlegungen gar nicht möglich.
Koch: Das stimmt. Aber auch wenn sich der Gläubiger nicht selbst am Schuldnerunternehmen beteiligen will, kann er unter bestimmten Voraussetzungen von einem Debt-Equity-Swap profitieren. Konkret ist dies zum Beispiel dann der Fall, wenn ein Dritter – zum Beispiel eine Beteiligungsgesellschaft – Interesse an den Anteilen hat. Ist der Preis, den der Gläubiger vom Dritten für seine Anteile, die er durch den Debt-Equity-Swap erhalten hat, höher als der Gegenwert der Insolvenzquote, ist dies für den Gläubiger ein lukratives Geschäft. Das ESUG hat dieses Betätigungsfeld für Beteiligungsgesellschaften aus dem Bankenbereich oder für unabhängige Private Equity-Investoren noch einmal interessanter gemacht. Von Vorteil ist, dass diese oftmals bereit dazu sind, an der Sanierung des Schuldnerunternehmens aktiv mitzuwirken.

ESUG: Reform hat Insolvenz zur echten Option gemacht

MuM: Ist die vielbeschworene neue Sanierungskultur mit dem ESUG also tatsächlich eingetreten?
Koch: Ja, das sehe ich schon so. Durch das ESUG hat die Insolvenz eine ganz andere Bedeutung bekommen. Sie verliert das Stigma des Scheiterns und wird stärker als Sanierungsoption wahrgenommen. Das zeigt sich zum Beispiel daran, dass wir vermehrt Anfragen von Unternehmern bekommen, eine Sanierung mittels Insolvenzverfahren als Szenario durchzuspielen – früher gab es das nicht.

MuM: Woran liegt das?
Koch: Das liegt zum Großteil an den neuen Sanierungsinstrumenten wie etwa dem Schutzschirmverfahren. Aber auch in der regulären Eigenverwaltung ist das Verfahren für die Schuldner viel berechen- und planbarer geworden. Als Eigenverwalter haben sie potentiell eine starke Stellung und behalten weitgehende Kontrolle über das Verfahren. Wie stark der Eigenverwalter wirklich ist, hängt aber stark von der Vorbereitung des Verfahrens ab. Der Koordinierungsaufwand ist deutlich komplexer geworden, alle Beteiligten müssen das Zusammenspiel noch üben.

Außergerichtliche Sanierung bleibt oberstes Ziel

MuM: Hat die Insolvenz durch das ESUG die außergerichtliche Sanierung abgelöst?
Koch: Nein, im Regelfall ist die außergerichtliche Einigung nach wie vor zu bevorzugen. Auch wenn die Akzeptanz einer Sanierung mittels Insolvenzverfahrens seit der Insolvenzrechtsreform erheblich gestiegen ist. Denn je nach Branche kann eine Insolvenz starke negative Auswirkungen haben. Allerdings kann es bei den Verhandlungen über eine außerinsolvenzliche Restrukturierung eine große Rolle spielen, dass die Insolvenz als Option nicht ausgeschlossen ist. Denn das Druckpotential einer Insolvenz ist unter anderem durch die Neuerungen bei der Eigenverwaltung und dem Debt-Equity-Swap durch das ESUG größer geworden. Grundsätzlich gilt: Unternehmen sollten sich im Vorfeld genau überlegen, wie sie ihre Restrukturierung planen und umsetzen wollen und sich frühzeitig Hilfe holen.

MuM: Reagieren insbesondere Mittelständler oft zu spät?
Koch: Nicht unbedingt zu spät: Allerdings ist im Mittelstand die Neigung vorhanden, das letzte Hemd zu geben, um eine Insolvenz zu vermeiden. Das ist aber nicht immer sinnvoll: Unternehmen sollten immer ein Ass im Ärmel behalten, um es für den Fall, dass sich die Insolvenz nicht vermeiden lässt, bei der Sanierung – etwa in einem Insolvenzplanverfahren – als Asset einzusetzen. Das letzte Hemd sollte also nicht vorschnell aus dem Schrank geholt werden.

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